Sem música, a vida seria um erro

A gente ia muito na D.Edge. Nunca fui muito fã. Ia para acompanhar o amigo DJ. “Companheiro é companheiro”, já dizia meu avô, enquanto assentia […]

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Sem música, a vida seria um erro

A gente ia muito na D.Edge. Nunca fui muito fã. Ia para acompanhar o amigo DJ. “Companheiro é companheiro”, já dizia meu avô, enquanto assentia para mais uma dose de pinga oferecida pelo compadre.

A balada sempre começava muito tarde e eu, velho aos 20 anos, já chegava cansado. Lá pelas cinco da manhã, estava pronto para ir embora. Ficava pensando até que horas duraria aquela festa.

Minha esperança de sair ainda antes do amanhecer nunca se materializava. Enquanto já me preparava mentalmente para sair da balada, PR (as iniciais do meu tal amigo) ia para o banheiro e esticava uma carreira de cocaína no dorso da mão, no espaço deixado por entre o polegar e o indicador. “Ninety-nine, Felipão!” Aspirava rapidamente aquilo e depois me perguntava, usando sempre as mesmas palavras enquanto inclinava o pescoço para trás e erguia o queixo para cima: “Deixei roupa no varal?” Raramente eu encontrava vestígios do pó branco na narina. A cocaína desaparecia do espectro visível junto com minha chance de ir para casa nas próximas horas.

Quando eu achava que a festa estava acabando, aquilo era só o começo. Teríamos mais uma hora e meia na D.Edge. Finalmente iríamos embora? Ainda não. O after no Vegas nos aguardava, 99 segundos e por cento depois. Da Barra Funda à Augusta em velocidade acelerada. Velocitá, velocitá, exatamente como em “Meu Nome Não É Johnny”.

Você nunca sabe quando a festa vai terminar.

Há duas perguntas realmente importantes no momento:

i. O processo de subida dos juros nos EUA e, em alguma medida, nas economias desenvolvidas como um todo acabará com a farra da liquidez dos últimos anos, interrompendo de maneira definitiva a festa nos mercados emergentes?

ii. Quem será o próximo presidente do Brasil: alguém capaz de dar continuidade às reformas liberalizantes e ao ajuste fiscal ou o contrário?

Hoje me dedico à primeira. Em outras oportunidades, tratarei da segunda. Há razão para isso. Nesta tarde, o banco central dos EUA atualiza sua taxa básica de juro, provavelmente com um aumento de 25 pontos-base. Como a subida já é basicamente esperada por todo mundo, não é tanto isso que interessa. O foco recai mais sobre as projeções para as reuniões posteriores – se vamos enfrentar três ou quatro aumentos em 2018 – e sobre a entrevista do presidente do Fed logo após a decisão.

Boa parte da queda dos mercados emergentes a partir de março se deveu justamente à preocupação com os juros mais altos nos EUA. Com retorno mais atraente por lá, os investidores retiram suas aplicações das economias periféricas e direcionam sua grana para os ativos norte-americanos.

O grande medo agora é de que, com a economia norte-americana muito aquecida e operando além da taxa natural de desemprego (aquela que não acelera a inflação), os juros tenham de subir ainda mais rapidamente nos EUA. Se isso vier a acontecer, poderíamos ter aquilo que Guillermo Calvo batizou de “sudden stop”, uma interrupção súbita de fluxo de capitais para os mercados emergentes, causando-lhes grandes danos, além daqueles já provocados pelas altas recentes no rendimento dos títulos das economias desenvolvidas.

Todos sabem da fase avançada do ciclo de recuperação da economia norte-americana – uma das mais longevas de toda sua história. E uma das coisas que também sabemos sobre o cenário internacional favorável a mercados emergentes é que uma hora ele termina. As janelas de alta liquidez global abrem-se e fecham-se caprichosamente, na exata hora em que ninguém espera.

Ok, ok. É inegável a proximidade do fim do ciclo. Mas o que é estar próximo? Quanto tempo ainda demora para o ciclo terminar?

A primeira coisa a se dizer sobre isso: é sempre muito difícil identificar o timing das inflexões do mercado. Nos meses anteriores à explosão da bolha pontocom nos EUA, o Nasdaq experimentou uma alta de cerca de 70 por cento. Veja que em 94/95 já havia críticas iniciais à bolha da internet – e foram mais quatro anos de alta; se você previu o fim do ciclo ali, simplesmente perdeu uma das maiores valorizações da história. E note que o período chamado de Grande Moderação (em que supostamente os formuladores da política econômica teriam encontrado o Santo Graal para reduzir a volatilidade da inflação e do PIB) vinha desde meados dos anos 80.

Em 2008, com o estouro da bolha subprime, foi rigorosamente a mesma coisa. Desde 2005 havia gente falando do problema com as hipotecas de alto risco – passaram para a história, sendo inclusive retratados em filme e livro, aqueles que resistiram até 2008 em suas posições, mas quantos morreram pelo caminho?

Resumo da história: ainda há movimentos bem fortes positivos no final do ciclo. Quando você acha que a festa está próxima do fim, chega seu bróder mais doidão com uma caixa de Heineken e uma van cheia de gente bonita. Depois – sabemos – vem a ressaca, claro. Mas é história para depois.

Com isso, não estou dizendo que você deve dobrar a aposta agora. Simplesmente pondero sobre a dificuldade de se precisar o momento do fim do ciclo. Portfolios diversificados, equilibrados e com proteções parecem mais adequados do que uma aposta direcional numa determinada posição.

Em direção semelhante, cumpre dizer que há forças estruturais importantes empurrando inflação e juros para patamares, embora mais altos na margem, ainda inferiores à média histórica.

Existe algo muito curioso no processo atual, a saber: a taxa de desemprego muito baixa já deveria sugerir uma inflação acelerando e em níveis mais altos; isso, no entanto, ainda não acontece de forma tão explícita e disseminada. Não há consenso entre economistas e gestores (prefiro os últimos aos primeiros, porque é gente que realmente sofre e vibra com suas opiniões – skin in the game!) sobre a existência de inflação sistemática na cadeia e há gente muito boa ainda projetando mais dois anos de expansão sem descontrole inflacionário.

Possivelmente, essa dinâmica de desemprego muito baixo com inflação controlada se deva, sobretudo, a questões demográficas e tecnológicas. Tudo mais constante, o mundo é deflacionário. Como reforço recente, o dólar se fortaleceu destacadamente contras as principais moedas e um dos desdobramentos disso possivelmente seja uma força adicional de controle dos preços nos EUA.

Para complementar, há algo particularmente interessante sobre momentos de fim de ciclo. Embora a alta de juro no centro incomode os países emergentes (tudo mais constante), há algo bastante positivo para esses últimos: trata-se de um momento de rápida expansão global, com alta das commodities, o que é sempre positivo para os emergentes.

Eu ficaria muito mais preocupado com economia global se retraindo do que com a força da atividade mundial. No fundo, bolsas emergentes são um grande beta sobre o PIB do mundo. E o Brasil é um grande beta sobre as Bolsas emergentes. Em outras palavras, a gente é muito sensível à atividade econômica global.

Encerro com um pequeno feedback. Volto hoje ao trabalho depois de uma semana em Londres. Por lá, dividi o tempo entre reuniões com investidores globais de mercados emergentes, um curso de transformação digital na Ogilvy, uma exposição do Picasso no Tate e uma baladinha rápida em Camden Town – porque ninguém é de ferro.

Parece haver, ao menos numa leitura inicial, uma dicotomia na interpretação dos fundos multimercados e dos fundos de ações sobre o chacoalhão recente no Brasil.

Nas minhas conversas, percebi os primeiros um pouco mais defensivos, comprados em dólar e sem grandes posições em juros, até mesmo com alguns esperando abertura adicional da curva no momento.

Já os gestores de ações, dentro da minha amostra, aproveitaram a queda recente para empregar capital e aumentar a exposição à renda variável brasileira, vendo oportunidades de comprar coisas boas bem baratas.

Tenho hipóteses para a diferença de comportamento:

• O dólar ainda parece um hedge barato diante do baixo diferencial de juros entre aqui e lá fora;
• Momentos de fim de ciclo são normalmente associados a bom ritmo da atividade global e alta das commodities, o que configura um cenário mais favorável para Bolsa do que para os juros; e
• A posição técnica dos juros hoje é muito pior do que aquela das ações.

Se assim for, ao menos na Bolsa brasileira, a festa iniciada em 2016 ainda não teria terminado, mas, sim, estaria apenas passando por um momento mais desanimado.

Logo o som voltaria ao volume máximo. Para mim, seria motivo de grande satisfação, pois, como diria Nietzsche, sem música, a vida seria um erro.

Mercados abrem a quarta-feira em compasso de espera pela sinalização do futuro do juro básico nos EUA. Fica difícil a assunção de qualquer posição mais contundente antes da reunião do Fed. Vencimento de Ibovespa Futuro e opções sobre índice à tarde promete um pouco mais de volatilidade para as negociações.

Antes disso, investidores monitoram inflação ao produtor norte-americano e estoques de petróleo nos EUA. Ainda na agenda internacional, destaque para produção industrial na Zona do Euro e inflação ao consumidor no Reino Unido.

Por aqui, saem vendas ao varejo e fluxo cambial semanal.

Ibovespa Futuro cai 0,7 por cento na abertura, dólar recua contra o real e juros futuros estão perto da estabilidade.