A maldição do vencedor, versão brasileira Herbert Richers

O relevante mesmo é formarmos mais um gigante macunaímico para enfrentar o monstro Venceslau Pietro Pietra, o estrangeiro invasor. Assim, a sala de troféus ganha um novo integrante: Suzano + Fibria.

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A maldição do vencedor, versão brasileira Herbert Richers

Paulo Rabello de Castro, um dos expoentes do liberalismo brasileiro, estava lá na sexta-feira elogiando a formação de mais um campeão nacional. Para não remeter explicitamente à Era Luciano Coutinho, tentou disfarçar: “campeões brasileiros”. Com tamanha discrição, ninguém percebeu, claro…

A sala de troféus ocupada por JBS, Marfrig, BRF e indústria naval, todos com cheiro de mofo e carne podre, ganhava um novo integrante: Suzano + Fibria.

Schalka, outro frequentador assíduo de jantares “inteligentinhos” regados a Hayek e Friedman, abriu seu discurso agradecendo ao… BNDES! Tudo, óbvio, devidamente azeitado entre o banco de fomento e a família Feffer, a terceira personagem 100% liberal dessa história.

A nova matriz econômica, que parecia superada, ainda respira, ao menos em um de seus brônquios primários: a ideia de que podemos seguir o modelo coreano de desenvolvimento, formando grandes conglomerados de capital nacional, independentemente se esse é o melhor caminho ou não para a maximização de valor para todos os acionistas – se temos uma oferta melhor na mesa, pouco importa. O relevante mesmo é formarmos mais um gigante macunaímico para enfrentar o monstro Venceslau Pietro Pietra, o estrangeiro invasor.

Há um elemento clássico da literatura de leilões batizado de “maldição do vencedor” (winner’s curse). Em leilões abertos, em que há disputa pelo ativo a ser comprado, o vencedor é aquele que submete a maior oferta. Então, pensa o seguinte: se os agentes econômicos são racionais (se vale a hipótese de expectativas racionais), na média, a estimativa dos licitantes converge para o real valor do ativo a ser comprado. Por construção, o vencedor é aquele que paga um valor acima da média dos licitantes. Logo, ele tende a oferecer mais do que deveria pelo ativo a ser comprado.

Sair vencedor de um leilão por determinada empresa, licitação ou qualquer coisa parecida normalmente se associa a uma vitória de Pirro. Você até leva para casa o ativo que queria, mas destruindo valor para seus acionistas. Daí decorre a heurística tradicional de movimentações M&A: compre quem está sendo vendido, shorteie (venda) quem está comprando.

Como diria um velho amigo um tanto avesso ao bom português: “No Brasil, é tudo aos contrário”.

Fibria era o ativo quente do momento, em claro processo de desalavancagem, passando a gerar muito caixa, com rápido crescimento e sendo o low cost producer (produtor de menor custo). Era o grande ativo a ser comprado. Não à toa, estava disputada também pela PE.

O mais curioso dessa história é que havia uma oferta firme na mesa na casa de R$72,00 por ação da Fibria, mas todos decidiram aceitar uma proposta pior, de cerca de R$62,00 por ação. E, claro, “sem qualquer questionamento, estendemos aos minoritários o direito de tag along, afinal somos exemplo de governança” – dar direito de tag along com 10% abaixo do preço de tela… sinceramente…

Ok, ok. Alguns dirão que a proposta chinesa não era efetivamente firme, que não havia garantias para o financiamento, sem clareza sobre a real capacidade de funding. Também poderíamos dizer que não era do interesse da família Ermírio de Moraes sair do negócio, ficando ainda com uma participação na empresa resultante, a ser alienada lá na frente. E reconheço também o impacto fiscal da transação, posto que a oferta em dinheiro obriga o pagamento iminente de imposto de renda por ganho de capital.

Reconheço cada um dos pontos. Mas, se for por aí, precisam ser explicitados cada um dos pontos, mostrando as vantagens da oferta da Suzano comparativamente àquela da PE. O papo de maiores sinergias é difícil de engolir, porque seria mais óbvio, sob esse aspecto, a união com os chineses.

Sem a devida explicação e a transparência sobre a avaliação de ambas as ofertas, levanta-se a hipótese (que talvez não passe de mera hipótese) de que pesaram outros interesses além da estrita maximização de valor para todos os stakeholders, entre eles a vontade do BNDES de montar uma empresa de capital nacional, o que, obviamente, não se alinha aos princípios elementares de governança corporativa e fere de morte a ideia de que os controladores e administradores de uma empresa devem atuar em prol do interesse de todos aqueles que proveram capital à companhia, sem privilégio de um ou outro, minoritário ou controlador, chinês ou brasileiro.

Se não tivermos claros os motivos para a preferência por uma pilha de grana menor frente à maior, podemos ficar com a falsa impressão de que dinheiro por essas bandas precisa vir com carimbo de “conteúdo nacional”. Isso seria um assassinato inadmissível para nossos liberais. Ainda tenho esperança e prefiro ver The Killers só no Lolla.

Mercados brasileiros tentam resistir vivos à maior aversão a risco no exterior, disparada por queda pronunciada das commodities, mas abrem a semana no vermelho. Variações são razoavelmente modestas, com algum otimismo sobre recuperação da economia, após IBC-Br mostrar crescimento acima do esperado em janeiro (na comparação anual, +2,97%, contra 2,4 esperados).

Além do IBC-Br, agenda local traz prévia do IGP-M, basicamente em linha com projeções, e nova deflação do IPC-Fipe. Mercados ainda monitoram relatório Focus e dados da balança comercial semanal. Vencimento de opções sobre ações pode trazer volatilidade adicional para a B3.

Minério de ferro apresentou forte queda no exterior, pressionado por aumento dos estoques na China para níveis preocupantes. Em paralelo, petróleo cede após bom desempenho recente, diante de maior produção nos EUA.

Ibovespa Futuro abre em baixa de 0,22%, juros futuros recuam e dólar tem ligeira alta contra o real.

Encerro hoje com um convite para a leitura do excelente livro da Beatriz Cutait sobre Imposto de Renda e investimentos. A Beatriz é hoje uma das pessoas mais respeitadas em conteúdo para investidores pessoas físicas no Brasil e produziu algo realmente especial neste guia prático para declarar suas aplicações financeiras no Imposto de Renda. Você pode acessar este material totalmente de graça clicando neste link. Confesso que eu mesmo, que sou uma porta para questões de IR (talvez pior do que uma porta), preciso ler.