Poucos dias fazem a diferença

O título deste texto não é original. Em verdade, confesso…

O título deste texto não é original. Em verdade, confesso ter poucas ideias originais. Sou um apenas um liquidificador: leio uma porção de coisas por aí, misturo em alta velocidade e sirvo sob tempero de uma ou outra palavrinha bacana.

Não vejo problema nisso. Há poucos bons liquidificadores por ai. Aliás, depois de Sócrates, não estamos mesmo todos amparados sobre os ombros de gigantes?

O título faz referência a artigo do professor Paulo Tenani, publicado no jornal Valor Econômico há alguns anos – a rigor, por sua vez, também inspirado num outro norte-americano, este, sim, verdadeiramente original (sem deselegância de minha parte; o próprio Tenani admite a referência explicitamente).

Fui apresentado à ideia ainda nos longínquos tempos do mestrado, na disciplina de Finanças Internacionais, ministrada pelo professor Tenani. Ele acabaria se tornando meu orientador, numa dissertação sobre a existência e o comportamento do prêmio de risco cambial no Brasil, com foco no período iniciado a partir da maxidesvalorização de 1999.

Isso – para meu orgulho – nos deu certa proximidade, cultivada – não com a mesma intensidade, claro – até os dias atuais. Por algumas vezes, pudemos nos debruçar sobre o tema e este, implacavelmente, parece perseguir-me até hoje.

A ideia central pauta-se no fato de que a maior parte – e quando digo isso, falo da MAIOR parte mesmo – dos retornos associados a ativos financeiros, mesmo em longo prazo, é explicada pelo comportamento de poucos dias.

De forma mais didática, o argumento é de que, se você perder os dias de melhor desempenho de um ativo, terá uma performance muito inferior àquela da média – mesmo se falamos apenas de pouquíssimos desses dias.

Analogamente, se por algum motivo o investidor conseguir escapar das piores performances diárias, terá um retorno substancialmente maior no longo prazo.

Com a ajuda do Ruy Hungria – ele trabalha aqui conosco e é Físico, o que lhe confere uma vantagem quilométrica sobre mim no trato dos números -, calculei o retorno do Ibovespa nos últimos dez anos.

Depois, retirei da amostra os cinco piores retornos diários de cada ano. E refiz o exercício excluindo os cinco melhores desempenho diários de cada ano.

Os resultados são os seguintes: do início de 2006 até o fim de janeiro de 2016, o Ibovespa sobe 20,75%. Se retirarmos da amostra os cinco piores retornos de cada ano, o desempenho acumulado no intervalo sobe a impressionantes 1096,5%. Já se excluirmos as cinco melhores observações, a performance é reduzida a -88,5%.

Poucas observações foram capazes de mudar dramaticamente o resultado.

Se você repetir o exercício para outros intervalos de tempo, mudando o número de dias excluídos conforme sua conveniência, chegará a conclusão semelhante.

Tornando a conversa um pouco técnica rapidamente – peço desculpas pelo linguajar chulo e pelos palavrões; logo volto ao português -, isso se deve ao fato de que os retornos diários do Ibovespa (e de quase todas as séries financeiras sobre as quais temos algum interesse) obedecem a uma destruição leptocúrtica.

Ou seja, embora a média dos retornos seja aproximadamente zero, a ocorrência de retornos diários muito distantes da média é superior ao suposto previamente. E, ainda mais sintomática, ela explica a maior parcela da performance a longo prazo.

Evidentemente, isso remete à ideia dos eventos raros de Nassim Taleb, que não se cansa de nos lembrar da capacidade dos cisnes negros (eventos raros, considerados de baixa probabilidade e de alto impacto) de determinar comportamentos de longo prazo.

Não por acaso, são esses mesmos eventos raros que, segundo Robert Barro, explicam o equity risk premium – o quanto as ações devem pagar (ou pagam, a depender de seu modelo preferido) a mais comparativamente à renda fixa, por carregarem mais risco.

Do ponto de vista pragmático, há uma – entre várias outras – implicações do argumento…

Você nunca sabe quando será aquele dia cujo retorno vai explicar a maior parte de sua performance a longo prazo. O timing não nos pertence e não adianta você tentar entrar exatamente na véspera daquele dia de evento raro positivo.

Se adotar essa tática, você apenas aumentará sua chance de perder a grande tacada, pois estará olhando de fora, à espera – em vão, claro – do primeiro sinal de que um grande retorno positivo diário está de tocaia.

O corolário, portanto, é de que não adianta tentar “time the market” (acertar o momento precisamente exato de se comprar). Você vai perder aqueles poucos dias que fazem a diferença.

Tudo que temos a fazer é estarmos comprados em boas teses de investimento, ao preço adequado. Por definição, os cisnes negros são imprevisíveis. Não tente desafiar a lógica.

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O mais interessante é que acabo de sentir na pele essa dinâmica. Posso lhes dizer sem nenhuma cerimônia: é simplesmente um barato ver suas ideias supostamente teóricas transcendendo para o escopo da prática – e o melhor: com lucros para os clientes.

Até a última quarta-feira da semana passada, a Carteira Empiricus caia 0,16% em 2016, afetada pelo derretimento dos ativos de risco em janeiro. Ao final do mês, nosso portfólio encerrou com alta de 1,22%.

Ou seja, em apenas três dias, a Carteira subiu 1,39%, para encerrar janeiro com desempenho equivalente a 116% do CDI, o que é realmente emblemático e gratificante quando consideramos o momento altamente adverso da economia brasileira e dos mercados globais.

Obviamente, um mês não quer dizer muita coisa. Históricos em geral querem dizer pouca coisa, sobretudo os curtos. Eles se devem muito mais à aleatoriedade do que propriamente à competência.

Por isso, sempre vale a pena estender o horizonte da análise. Desde o início de 2015, a Carteira Empiricus sobe 25,93%, representando 180% do CDI. Desde sua concepção em março de 2014, o portfólio avança 38,86%, correspondente a 157% do índice de referência.

São números realmente formidáveis.

Toda essa performance acumulada é resultado de poucos dias. São eles que fazem a diferença.

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Com o Ibovespa a 9 mil pontos em dólares (cerca de 30% abaixo do piso atingido na crise de 2008), o dólar acima de R$ 4 e a renda fixa convencional pagando mais de 16% ao ano, estamos num momento histórico que pode alçá-lo muitos anos à frente no processo de construção de patrimônio.
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Um abraço,
Felipe Miranda

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