Entenda a polêmica entre a CVM e os FIIs; veja também o que pensa a Empiricus

Você deve ter visto que, nos últimos dias, um dos destaques no noticiário de economia e finanças foi a polêmica entre a Comissão de Valores Mobiliários (CVM) e o segmento de fundos imobiliários.

Esse assunto é dotado de natureza contábil complexa, por isso, acho válido ao traduzir para os investidores como você, aqui, de uma forma bem clara, todo esse imbróglio e também aproveito para comentar o posicionamento da Empiricus.

Retomando essa história, na última terça-feira de janeiro (25), a CVM surpreendeu o mercado com uma decisão envolvendo um recurso do BTG Pactual contra a Superintendência de Supervisão de Securitização (SSE) sobre o regime de distribuição de rendimentos do Maxi Renda FII (MXRF11), um dos fundos mais conhecidos da indústria, com quase 500 mil cotistas.

Desde então, estamos debruçados sobre o tema. Aliás, nós já vínhamos chamando a atenção para a falta de padronização na apuração de resultados dos fundos de CRI há certo tempo.

O que aconteceu?

Resumidamente, de acordo com a área técnica da CVM, o BTG, na qualidade de administrador do Maxi Renda FII, vinha distribuindo aos cotistas, a título de rendimentos, valores calculados com base no regime de caixa, mesmo quando estes excediam os valores reconhecidos no lucro do exercício e/ou acumulados.

A interpretação que regia o movimento leva em conta que, segundo a regulação (Lei n˚ 8.668/1993), os FIIs devem pagar semestralmente 95% dos rendimentos apurados no regime de caixa. O lucro ou prejuízo contábil não está presente nessa conta, ou seja, eventuais avaliações de imóveis ou CRIs que causem alterações na marcação a mercado do portfólio dos FIIs não são consideradas.

Em outras palavras, a ideia original é que os fundos paguem aos cotistas conforme o seu fluxo de receitas e despesas das operações.

Contudo, o problema reside no fato de que a distribuição de rendimento do MXRF11 superou o lucro contábil no período.

Para a CVM, como tal excesso sobre o lucro distribuído aumentaria a rubrica de prejuízos acumulados do fundo de forma recorrente, tais valores não poderiam ser classificados como rendimentos, mas sim como amortização do custo do capital investido pelos cotistas.

Isso significa que o fundo deveria tratar este excedente distribuído como uma amortização, que implica em uma “redução de patrimônio” ou uma “redução de capital investido pelos cotistas”, e não como um rendimento, visto que não é considerado como lucro no regime de competência.

Com isso, houve uma mudança formal na interpretação dos rendimentos e, ainda que a decisão se refira a apenas um fundo, o movimento pode abrir precedente para outros casos.

E qual a razão da repercussão?

Bem, em primeiro lugar, boa parte dos fundos de crédito, campeões em sua maioria do segundo semestre de 2021, atuam no mesmo modelo do MXRF11 e provavelmente estão no radar da CVM.

Em segundo lugar, ainda que a amortização das cotas seja o caminho contabilmente certo, este novo formato reduz a previsibilidade de pagamentos e da gestão dos FIIs, afetando a indústria como um todo – fundos de tijolos, por exemplo, que estão em sua maioria passando por reestruturação de suas operações em meio ao estresse das taxas de mercado, podem ser severamente prejudicados por uma avaliação negativa em algum de seus empreendimentos.

Se abriu assim um enorme campo de discussão, que ainda está agitado.

Entre os potenciais problemas gerados, chamamos a atenção para os seguintes:

• Perda de previsibilidade e estabilidade do pagamento de proventos se o gestor optar por reter parte dos rendimentos em caixa durante alguns meses em caso de prejuízo contábil;
• Mudança de percepção da variação diária em nomes de menos liquidez e com grande capacidade de distribuição, o que poderia causar distorções de mercado;
• Complicação do eventual cálculo de ganho de capital que, se contabilizado em termos ajustados pela amortização, poderia afetar o preço de entrada (médio), acarretando mais impostos;
• Maior distanciamento do investimento em imóveis físicos diante da discrepância derivada da complexidade tributária.

Ou seja, apesar da existência de fundamento do ponto de vista contábil, a decisão da CVM tem alguns desdobramentos que podem vir a ser lidos como negativos pelo mercado, uma vez que ela conflita com o funcionamento usual do mercado e distancia o Brasil de mercados mais maduros, como o americano, onde também se distribui acima do lucro contábil pelos REITs, por exemplo.

Notadamente, porém, a correção que derivou do movimento da CVM parece ser mais de curto prazo do que estrutural, uma vez que, a longo prazo, ao menos em tese, os gestores teriam tempo de preparação e capacidade para lidar com uma reserva de lucros durante o semestre, e os fundos deveriam caminhar normalmente com a nova interpretação.

Novos desdobramentos do episódio

Recentemente, houve desdobramentos do episódio. O primeiro deles é a divulgação de uma nota de esclarecimento sobre a decisão pela própria CVM, depois da repercussão. Sem grandes novidades, o comunicado reforça que a decisão se concentra em caso específico, mas pode se aplicar a demais FIIs com características semelhantes ao MXRF11.

Em um primeiro momento, ao que tudo indica, conforme reforçado pelo voto do diretor Fernando Galdi, a CVM deve optar por seguir o reconhecimento do formalismo contábil, fundamentalmente correto, de segregar rendimentos e amortizações de capital, uma vez que, apesar de os administradores calcularem seus rendimentos com base na disponibilidade de caixa, sua contabilidade é regida pelo regime de competência, conforme Instrução CVM 516/2011.

O segundo é que, como já esperávamos, a CVM concedeu efeito suspensivo da decisão até que se apresente o pedido de reconsideração pelo BTG, que deve acontecer nos próximos dias – como administrador do MXRF11, o BTG deve recorrer da decisão assim que possível.

Continuaremos acompanhando outros eventuais desdobramentos deste episódio que exacerba um pouco do que já conversamos no passado sobre a falta de padronização na distribuição de rendimentos.

O ajuste recente, derivado do susto de curto prazo com a decisão, deve se normalizar nos próximos dias, ao passo que a história ganhar novos capítulos.

A longo prazo, em nossa opinião, pelo menos a princípio, o movimento não deve ser estruturalmente prejudicial para a indústria, que apenas precisará de algum tempo para se adaptar à nova realidade.