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Chegamos ao último Copom do primeiro semestre, na quarta-feira (19), com o mercado amplamente dividido quanto a uma alta adicional de 25 pontos-base na Selic.
De um lado, os argumentos favoráveis à manutenção dos juros em 14,75% baseavam-se na comunicação do próprio comitê em maio, quando o Banco Central (BC) já havia sinalizado a intenção de interromper o ciclo de aperto monetário, além de surpresas baixistas nas últimas leituras da inflação doméstica.
Do outro lado, declarações dos diretores nos dias que antecederam o período de silêncio da autarquia trouxeram dúvidas sobre a confiança do próprio BC em relação ao cenário macroeconômico. No início do mês, o diretor Gabriel Galípolo afirmou que não havia consenso entre os membros da diretoria quanto ao fim do ciclo de alta da Selic.
Adicionalmente, os dados de atividade econômica e de mercado de trabalho surpreenderam positivamente. Além do PIB do primeiro trimestre, que veio bem acima das expectativas iniciais do ano (mesmo desconsiderando o efeito do setor agropecuário), os indicadores do segundo trimestre também sinalizam uma economia mais resiliente.
Na última quarta-feira (18), o BC adotou uma postura mais dura, elevando a taxa Selic para 15% ao ano. No comunicado, o comitê foi explícito ao indicar “uma interrupção no ciclo de alta de juros para examinar os impactos acumulados do ajuste já realizado”, desde que o cenário prospectivo se confirme.
Ata do Copom confirma Selic alta por período ‘bastante prolongado’
Na ata divulgada na terça-feira (24), o comitê reforçou a mensagem de que os juros devem ter atingido seu pico e devem permanecer inalterados por um período bastante prolongado.
Como comentamos após o Copom de maio, essa alta adicional de 25 pontos-base adia a discussão sobre cortes na taxa básica, o que é benéfico para o atual cenário inflacionário.
Embora a inflação esteja arrefecendo com a queda nos preços dos alimentos, a valorização do real e uma sazonalidade favorável nos próximos meses, o fato é que, em nenhum horizonte, há convergência para o centro da meta de inflação (3%) do BC.
Do lado do mercado, a inflação implícita de um ano está ao redor de 4%, enquanto a de cinco anos gira em torno de 5,5%. Mesmo ao considerarmos as tecnicalidades dos modelos do próprio Banco Central, a inflação projetada segue acima do centro da meta no horizonte relevante de política monetária, mesmo com a Selic mantida em 15% até o final de 2025.
A realidade é que a inflação de 3% não nos parece imprescindível para os mercados. Contudo, os esforços retóricos do Banco Central para remover as expectativas de cortes de juros da curva futura são importantes para evitar uma espiral de deterioração ainda maior nas expectativas inflacionárias.
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Quando podemos esperar o primeiro corte na Selic?
Como regra de bolso, após a interrupção do ciclo de alta, o Banco Central costuma manter a taxa inalterada por três reuniões, iniciando em seguida a discussão sobre cortes — o que nos levaria ao início do afrouxamento monetário ainda neste ano.
No entanto, a indicação de manutenção da Selic em 15% por um período “bastante” prolongado sugere um horizonte mais dilatado que o usual, postergando o início dos cortes para, no mínimo, o final do primeiro trimestre de 2026.
A capacidade da autarquia de manter esse plano mais cauteloso dependerá, em grande parte, do cenário externo. Caso o Federal Reserve cumpra a sinalização de dois cortes de 25 pontos-base nos Fed Funds ainda neste ano, deverá haver uma redução significativa no custo de hedge (proteção) contra o dólar, fortalecendo a tendência de enfraquecimento da moeda americana no cenário global.
Com um diferencial de juros ainda mais atrativo em relação às economias desenvolvidas e uma inflação doméstica inferior à média das últimas duas décadas, é provável que o Banco Central se torne mais sensível à desaceleração da atividade, à medida que os efeitos defasados da política monetária se propagam pela economia real.
Na ausência de um evento idiossincrático negativo — especialmente do lado fiscal —, o mercado tende a continuar precificando um ambiente mais favorável ao risco, com possibilidade de corte da Selic ainda em 2025.
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