O maior cisne negro já visto!

Tenho 33 anos e, pela primeira vez, me dou conta dos efeitos objetivos da passagem do tempo. Refletida no espelho, está uma imagem desgastada. O […]

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O maior cisne negro já visto!

Tenho 33 anos e, pela primeira vez, me dou conta dos efeitos objetivos da passagem do tempo. Refletida no espelho, está uma imagem desgastada. O espírito é de Day One, mas a testa está marcada por um quarteto de rugas alinhadas horizontalmente, a barba enfrenta uma rebelião do exército branco e a maior valorização é das bolsas logo abaixo dos olhos.

Este é um texto sobre idade. Mais especificamente, sobre o quanto a idade está presente de forma inapartável de três pilares da minha visão sobre investimentos. À medida que envelhecemos, percebemos a importância da boa alocação do tempo.

Quantas horas você passa perto daquilo que mais ama?

De repente, as coisas, as pessoas e até nós mesmos nos vamos, como num passo de mágica. Por isso, tento, com o maior empenho possível, não me afastar dos meus grandes amores.

Profissionalmente, eles poderiam ser resumidos em três palavrões, uma tríade que, sozinha, é capaz de explicar o meu jeito de encarar os investimentos e tentar ganhar dinheiro – desculpe o meu francês; em seguida, vem a tradução:

  • ConvexIDADE;
  • ReflexivIDADE;
  • ErgodicIDADE.

A convexidade é uma referência àquela curva exponencial que você aprendeu no curso de Álgebra e funções na 8ª série. Em contraposição à logarítmica, a trajetória exponencial reflete aumentos muito grandes no eixo Y a partir de pequenos incrementos no eixo X. Monte um gráfico com “Cenário” no eixo X e “Lucros” no eixo Y. Se o cenário melhora um pouco (aumento no eixo X) e os lucros aumentam muito, você tem um portfólio convexo.

A montagem de um portfólio de recursos deve ser pensada para obedecer a essa regra. É isso que vai garantir que você perca pouco no caso de materialização de um cenário negativo e ganhe muito diante de um evento positivo.

A priori, nós jamais saberemos se o futuro será bom ou ruim. Mas podemos nos preparar para cada um dos casos. Essa é a grande mudança de paradigma. Enquanto a maior parte dos financistas se propõe a saber mais sobre o futuro, nós queremos nos beneficiar do não saber.

Como investir num mundo que não entendemos? Só há uma saída: construir portfólios convexos.

Quando o FMI montava testes de estresse sobre o sistema financeiro internacional, Nassim Taleb foi convidado a contribuir com suas considerações sobre como evitar crises sistêmicas. Sua proposta foi bastante objetiva: “Vá piorando o cenário para os bancos. Conforme você piora, veja se as perdas são aceleradas. Se forem, esse sistema é frágil e precisa ser mudado. Construa um sistema financeiro em que as perdas desaceleram a partir da deterioração do quadro”.

Perceba que aqui falamos da aceleração; conforme o cenário piora, é evidente que as perdas aumentam, mas elas devem aumentar em proporções menores a cada deterioração adicional do panorama. Por exemplo, se a Bolsa cai 1 por cento, sua carteira perde 2 por cento; se a Bolsa cai 2 por cento, seu portfólio deve se desvalorizar em menos de 4 por cento – isso é uma desaceleração das perdas conforme a coisa piora. Analogamente, se a Bolsa sobe 1 por cento, sua carteira sobe 2 por cento; e se a Bolsa subir 2 por cento, sua carteira deve subir mais de 4 por cento. Essa é a reação não linear e convexa esperada para portfólios antifrágeis.

Essa é uma heurística formidável para a construção de portfólios e evita sua ruína no longo prazo, ao mesmo tempo em que permite surfar com vigor eventos favoráveis.

Para Taleb, isso bastaria para resolver crises sistêmicas. Ao apresentar a ideia ao FMI, ouviu que a proposta era simples demais. O problema dos burocratas é que eles estão entorpecidos pela própria vaidade. Ninguém está realmente interessado em encontrar a solução, mas, sim, em propor algo sofisticado para poder impressionar seus pares. A implementação de uma regra simples não terá reflexo na autoimagem.

Isso abre a possibilidade de falarmos da segunda palavrinha difícil: reflexividade. Ela está empregada aqui no sentido dado por George Soros em “A Alquimia das Finanças”. Ou, até mais fácil e prático, na reunião de suas palestras na Central European University, cujo modelo – confesso – serviu de inspiração para meu mais novo livro.

Nos mercados, a realidade não existe sozinha, apartada dos agentes econômicos. Ela influencia a formação de expectativas, que, por sua vez, volta a influenciar a realidade, catalisando um processo dialético infinito de influência recíproca. Exemplo trivial pensado agora de aplicação da teoria: se Joaquim Barbosa colar num potencial ministro da Fazenda liberal, indicando claramente sua disposição em endereçar o problema fiscal brasileiro, isso poderia reduzir de forma abrupta o risco eleitoral, comprimir os juros de longo prazo e despertar o espírito animal dos empresários – com a economia crescendo e otimismo em torno do nome de JB, ele poderia ser, de fato, eleito. A formação das expectativas influenciando diretamente a realidade, que viria num momento seguinte a, de novo, influenciar as expectativas. E por aí vai.

Pode parecer algo simples, mas muda tudo na análise e na decisão de investimentos. Essa concepção fere de morte toda a Escola de Valor construída sob a égide da noção de valor intrínseco – deixa eu te contar um segredo: no Brasil, todos os gestores de ações seguem essa linha e se você fala mal da ideia de valor intrínseco, ou seja, de que há um valor para uma determinada empresa ou ação capaz de refletir uma espécie de verdade aristotélica ligada aos fundamentos concretos e materiais, vai para a fila da Santa Inquisição.

Ocorre, porém, que “intrínseco” é algo indissociável, inapartável, interno, inerente, constitutivo. Portanto, se você acredita que as empresas – e suas ações – têm um valor intrínseco, precisa acreditar que elas não sofrem influências externas. O valor de uma empresa nada teria a ver com a formação das expectativas dos agentes. Eles existiriam em si, alheios a fatores externos. Não tem espírito animal, não têm decisões pautadas na expectativa que possam alterar a própria realidade objetiva, não tem profecia autorrealizável, nada disso.

Ou há valor intrínseco, ou há reflexividade. Como deve estar claro, entendo que há reflexividade. Portanto, só pode haver valor extrínseco, que depende da influência externa. Isso muda tudo. Não há como entender a dinâmica dos ativos financeiros sem contemplar a expectativa dos agentes. As decisões de investimento em ações são resultado do estudo das empresas, sim. Mas precisam ser, também, resultado do estudo do homem, de como ele encara e interpreta a realidade. A partir daí, ele agirá de modo a interferir na própria concretude das coisas.

E isso nos leva naturalmente à terceira definição da segunda-feira: a ergodicidade. Já falei dela na semana passada. Aqui o link talvez já tenha ficado evidente. Ergodicidade, para os devidos fins, pode ser vista como a capacidade de as variáveis financeiras preservarem suas propriedades estatísticas ao longo do tempo. Se as séries são bem-comportadas, sem quebra estrutural, então podemos usar modelos estatísticos para antecipar seu comportamento no futuro. Em outras palavras, podemos modelar a realidade, fazendo-a caber num conjunto de equações capazes de descrevê-la de maneira consistente.

Ora, se você acredita que a realidade objetiva depende da ação do homem, conforme dito ai em cima, então dificilmente compactuará com a ideia de que a realidade pode ser transposta para uma planilha de Excel. O homem é complexo demais para caber em algumas linhas de código. Nós somos “imodeláveis”, o que”, seguindo a lógica da nossa construção aqui, torna a realidade imodelável também.

O futuro não está a nosso alcance. Tudo que nos resta é usar o tempo a nosso favor, calibrando nossas estratégias a partir de uma análise rigorosa das empresas, dos homens e de perfis de retorno convexos. Não há mais nada a se fazer.

A própria passagem do tempo é convexa. Se você parar para pensar, verá que a vida é um grande cisne negro.

Tudo que aprendi em 33 anos, sendo 20 deles dedicados à análise de ações e outros investimentos, está reunido aqui. Hoje lanço meu projeto mais importante na Empiricus. Ele termina colocando você frente a frente com Richard Thaler, atual Prêmio Nobel de Economia, e um dos maiores expoentes no estudo do comportamento humano em finanças.

Antes de prosseguir com as questões mais frívolas do dia, três comentários rápidos, pá-pum:

1 – A preocupação do momento é a inflação no mundo derivada do aumento do preço das commodities. Os juros subiriam muito lá fora, derrubando as Bolsas? Estão todos usando os modelos mais sofisticados do Planeta Terra para nos alertar dos efeitos nocivos do movimento. Será que não seria mais óbvio simplesmente comprar ações de empresas produtoras de commodities? Se as matérias-primas subirem, elas vão subir junto. E se não subirem, sendo essa a preocupação da hora, o cenário continuaria favorável às Bolsas, empurrando tudo consigo.

2 – Se o que importa mesmo são os juros reais, diante da queda das expectativas de inflação (IPCA esperado para 2019 já está em 4,00 por cento) e da própria inflação corrente, o Banco Central brasileiro não deveria cortar ainda mais a Selic para simplesmente manter constantes as condições monetárias correntes? Vai ser bonito entrarmos na casa dos 5 por cento ao ano. Teve golpe… nos rentistas!

3 – Na semana passada, saiu a carta anual da Amazon, uma inspiração clara para esta humilde newsletter. É quase uma obrigação moral um breve comentário. Tema da vez: “high standards”. Vale para tudo que você faz na sua vida. Independentemente de alguém estar vendo ou não, aplique o alto padrão em cada uma das suas atitudes. A cada centavo investido, você realmente submeteu aquilo a um alto padrão de análise?

Mercados brasileiros iniciam a semana no vermelho, pressionados por elevação das taxas dos títulos do Tesouro norte-americano. Espraia-se a preocupação com os desdobramentos da alta das commodities sobre a inflação, que supostamente forçaria o Banco Central dos EUA a subir seu juro básico de forma mais intensa, retirando atratividade relativa dos mercados emergentes.

Agenda doméstica traz relatório Focus, IPC-S e dados de balança comercial. Pesquisa do Poder360 mostrando eventual vitória de Joaquim Barbosa no segundo turno das eleições é interpretada com atenção.

Nos EUA, temos PMI-Markit, vendas de casas usadas e indicador do Fed de Chicago.